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从疫苗代理到自主研发，上市之前的沃森生物堪称国产疫苗企业发展的典范。然而上市后的沃森生物却丢失了初心，四处投资追寻风口。创始团队、高管人员更是疯狂套现，一次次透支广大投资者的信心。
作者：于见专栏 虞尔湖
医药板块是众所周知的投资热点，不过并不是所有医药企业都能获得资本宠爱，例如疫苗新贵沃森生物近期就遭遇了诸多麻烦。12月24日，因2023年、2024年董事、高管薪酬事项未按规定提交股东大会审议，云南证监局对沃森生物下达了责令改正通知。
而在一个月前，沃森生物的一则关联资产收购公告也引起了巨大争议。公告称将拟动用自有资金19.98亿元，受让控股子公司“玉溪沃森”13.78%股权。该笔交易虽然顺利通过董事会审议，却收到了董事范永武的弃权票。
据悉范永武拥有会计学博士学位，在证券监管机构有着丰富的任职经验，这张无声的弃权票足以表明了态度。在外界看来收购强化了控制权，无疑“利好”。但很多投资者认为这场“左手倒右手”的把戏不一定就能让沃森生物走出业绩低谷。
01
突飞猛进到负重前行
10月29日，沃森生物公布了三季报数据：2025年1—9月营收17.19亿元，同比下滑19.73%；归母净利润1.63亿元，大幅下降36.24%。对于业绩双降，股民们早有预料，毕竟年中财报就已变脸，只是没想到衰退得这么快。
时间倒退至2022年，彼时沃森生物风光无限，营收50.86亿元，达到历史最佳；归母净利润7.29亿元，暴增70.35%。在二级市场，沃森生物更是十分耀眼，2021年8月股价一度飙升至96元/股，市值逼近1500亿元。
从时间上看，自2020年开始沃森生物业绩便如坐上了火箭一路蹿升。好业绩的背后自然是因为产品的商业化落地。2019年底，沃森生物申报的13价肺炎球菌多糖结合疫苗获得国家药监局上市批准，这是我国首个也是全球第二款用于预防小年龄群婴幼儿肺炎疫苗。
都说好事成双，2020年6月沃森生物二价HPV疫苗提交新药生产申请。面对形势一片大好开源策略，彼时沃森生物还启动了H股上市计划，副董事长黄镇在接受中国证券报记者采访时表示，力争2025年实现营收200亿元，境内境外各占一半。
新疫苗确实给沃森生物带来了活力，只不过时间太过短暂。2023年营收41.14亿元，同比下降19.12%。2024年业绩持续下滑，收入降至28.21亿元，倒退至2020年水准。按照今年走势，不出意外沃森生物将连续三年进入负增长。
在业绩遇冷的同时，沃森生物股价同样急转直下。截至今年12月25日收盘价格11.22元，市值180.73亿元，相较巅峰时期暴跌超八成，市值蒸发1300亿元。是什么让沃森生物的“花期”如此短暂？原因在于疫苗市场的异变。
根据我国政策，疫苗分为两种：一类疫苗为国家免费提供，二类疫苗是公民自费自愿接种。再来看沃森生物的两大核心产品，13价肺炎结合疫苗属于一类，虽然由政府兜底，但问题是随着新增人口数量的减少，需求逐渐减弱。
据高盛数据，2024年中国宠物数量首次超过4岁以下婴幼儿总量。这也侧面表明未来儿童疫苗市场不容乐观。尽管沃森生物的13价肺炎结合疫苗在国内市场份额排名第一，但已然失去了想象空间。
而二价HPV疫苗则面临着利润挤压的困境。2022年沃森生物该款产品上市时售价在320元/支左右，随着纳入政府集采项目，其单只价格已经降至30元以下。两大产品各有各的难处，沃森生物的处境可想而知。
02
科技先行or需求驱动？
1999年，在中国医学科学院医学生物研究所工作多年的李云春决定辞职创业，成立了润生药业。两年后，因一位合伙人的离开，润生药业进行拆分，和陈尔佳的伯沃特生物、云南盟生药业重组为现在的沃森生物。
在发展初期，沃森生物选择和云大科技合作，前者搞研发，后者负责生产，双方互相成就也让沃森生物赚到了第一桶金。随后通过技术服务、售卖研发成果，沃森生物在疫苗界小有名气。
2005年李云春引入玉溪地产，并在当地建设生产基地，实现疫苗自产化。经过多年发展，2010年沃森生物在深交所挂牌上市，成为云南首家登陆创业板的民营企业。
从发展历程来看，沃森生物是一家典型的以技术驱动的疫苗公司。先开发技术再落实产品最后开拓市场开源策略，也就是所谓的“技工贸”。这一点从业绩走势同样能体现出来。
2008—2011年凭借Hib、AC脑膜炎两款疫苗产品，沃森生物收入由1.84亿元稳步增长至4.74亿元。2012年四价流脑结合疫苗的出现又将业绩推上一层楼。在此期间，沃森生物还加快了9价、23价等多款疫苗的研发。直到2019年13价疫苗“沃安欣”的横空出世业绩迎来高光。
回过头来看沃特生物如今面临的困境，其实就是研发断了档，没了新产品的支撑。这也是“技工贸”企业的缺点之一：依赖研发、产品周期长、成功率不稳定。如果技术无法商业化，那么风险便接踵而来。
最直接的表现便是财务指标的大幅恶化。截至今年前三季度，沃森生物应收账款余额22.84亿元，占营收比重为132.88%，相较2020年同期增加了16.29亿元。此前因为应收账款的骤增，沃森生物还收到了深交所的问询函。
疫苗企业的下游客户主要为全国各地的疾控中心，不会担心赖账不给。但回款周期太长会拖垮企业的资金流。对于沃森生物来说可能就没有多余的钱去搞研发。除此之外，错判市场方向还会产生另一个问题：高库存。
随着九价HPV疫苗的普及，二价逐渐失宠。2023年沃森生物对二价HPV疫苗及其他疫苗存货计提了2.5亿元资产减值准备。今年前三季度其存货余额为5.45亿元，虽然有了大幅改善，但情况依旧不容乐观。
可以看出，沃森生物的发展模式有很大问题。当然不是说“技工贸”不好，而是根据现在疫苗行业的情况，转为需求驱动的“贸工技”风险相对小一些。不过这还是沃森生物面临的最大痛点，管理混乱才是其发展中的致命伤。
03
战略摇摆，是非不断
很多公司在上市后，都喜欢多元化经营下一盘大棋。沃森生物同样不想拘泥于疫苗赛道，在2012年向血液制品、单抗两大领域发起进攻，试图构建一个“大生物”帝国。
为此沃森生物先后收购了河北大安、上海泽润、莆田圣泰、山东实杰、宁波普诺等多家公司，累计投入资金近20亿元。多元投资尽管会提升产业间的协同效应，但同样考验企业管理决策能力，毕竟面对陌生领域不是光有钱就能解决所有问题，还需要经验。
从2014年起，因业绩不达标沃森生物多次清仓河北大安股份，在血液制品赛道快进快出，不仅没赚钱反倒赔了钱；2016年山东实杰卷入非法疫苗案，导致沃森生物处于风口浪尖，并计提了4.8亿元的商誉。
至于单抗市场，沃森生物的行为令人迷惑。2013年以2.91亿元收购国内知名单抗药物公司嘉和生物63.57%股权。2017年嘉和生物多款产品获得临床试验批件，研发成果马上落地，然而2018年沃森生物却选择放手，以13.12亿元贱卖了嘉和生物股权。
像这样的“神操作”，日后又发生了一次。2020年12月，沃森生物发布公告，以11.4亿元转让核心子公司上海泽润32.6%股权。要知道上海泽润的二价HPV疫苗在6月份刚获得注册申请受理，距离上市只差一脚。
公告发布后引起广大股民强烈不满，沃森生物给出的说法为，出售上海泽润出于长期考量，未来将重点投身到mRNA疫苗领域。在券商组织的电话说明会上，有投资者质问沃森生物董事长李云春：你们这样做知不知道会因果报应？
迫于舆论压力，沃森生物终止了该项交易。从时间上看，2019年新冠疫情突然来袭，直接引爆了A股医药板块，很多疫苗企业纷纷转向新冠疫苗的研发来谋取商机。自2020年起，沃森生物先后和艾博、上海蓝鹊达成合作，共同开发mRNA疫苗。
可是在疫情期间，沃森生物的新冠疫苗只在印尼获批上市，并未在国内激起水花。2024年沃森生物结束和艾博的合作，仅保留上海蓝鹊一家作为后手。只是如今疫情消散需求转弱，沃森生物靠mRNA疫苗实现逆袭并不现实，除非新冠病毒卷土重来。
不难发现，在发展战略上，沃森生物的眼光并不算差，但次次都是丢了西瓜捡芝麻。之所以会徒劳无功，很大原因在于沃森生物的“无实际控制人”状态，背后资本出于利益考量不顾全局，只将沃森生物当成了孵化母鸡。
04
结语
从疫苗代理到自主研发，上市之前的沃森生物堪称国产疫苗企业发展的典范。然而上市后的沃森生物却丢失了初心，四处投资追寻风口。创始团队、高管人员更是疯狂套现，一次次透支广大投资者的信心。
21世纪流行病毒频发，站在这个角度沃森生物有着非常大的潜力空间。不过想要走出业绩双降的困境，沃森生物不仅要有过硬的研发实力，还要先把管理做好，才能找到属于自己的绿洲。
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责任编辑：韦子蓉 开源策略
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